سودِ منهای تبلیغات؛ الگوریتمِ انتخاب برندگان صندوق‌های بورس

عدد درشت روی بنر، الزاماً بازده واقعی نیست؛ همان‌طور که بزرگی صندوق، به‌تنهایی نشانه کیفیت مدیریت آن نیست. برای انتخاب صندوق باید از نرخ‌های تبلیغاتی عبور کرد و به جایی رسید که بازده ساخته می‌شود: کیفیت دارایی، ثبات رفتار مدیر، نقدشوندگی و ارزش افزوده تصمیم‌های معاملاتی.

در این قسمت از «واچ‌لیست»، علی تسنیمی در گفت‌وگو با سروش گرامی، مدیر دارایی سبدگردان دینا، سازوکار صندوق‌های درآمد ثابت و سهامی را از منظر یک مدیر دارایی بررسی می‌کند.

صندوق درآمد ثابت چرا می‌تواند بیشتر از سپرده بانکی بازده بسازد؟ پاسخ مهمان، لزوماً «پذیرش ریسک بیشتر» نیست. حدود نیمی از منابع این صندوق‌ها در سپرده‌های بانکی قرار می‌گیرد و بخش عمده دیگر صرف خرید اوراق می‌شود. مزیت اصلی، از تجمیع منابع، قدرت چانه‌زنی بالاتر با بانک‌ها و مدیریت حرفه‌ای ریسک نرخ بهره و نقدشوندگی اوراق می‌آید؛ مزیت‌هایی که عموماً در دسترس سرمایه‌گذار حقیقی نیست.

اما انتخاب صندوق، با مقایسه یک نرخ سالانه تمام نمی‌شود. سروش گرامی چند فیلتر عملی پیشنهاد می‌کند:

▪️ نرخ مؤثر را با نرخ ساده بانکی اشتباه نگیریم؛ بخشی از تفاوت ظاهری، محصول مرکب‌شدن سود است.

▪️ قیمت تابلو را با NAV آماری مقایسه کنیم؛ حباب مثبت می‌تواند به این معنا باشد که برای هر واحد، بیشتر از ارزش دارایی‌های پشت آن می‌پردازیم.

▪️ بازدهی را در چند هفته و با روزهای مبدأ و مقصد یکسان بسنجیم؛ نه در بازه‌ای که برای تبلیغات انتخاب شده است.

▪️ به ثبات افزایش روزانه قیمت واحدها توجه کنیم؛ رفتار پیش‌بینی‌پذیر مدیر، از یک بازده مقطعی و درخشان معتبرتر است.

▪️ عمق سفارش خرید و کیفیت بازارگردانی را ببینیم؛ سفارش بزرگ خرید می‌تواند نشانه‌ای از آمادگی نقدینگی صندوق برای پاسخ به خروج سرمایه‌گذاران باشد.

▪️ تقویم توزیع سود در هفته‌های تعطیل را بشناسیم؛ برخی مدیران سود روزهای تعطیل را پیش از تعطیلی، برخی پس از آن و گروهی به‌صورت یکنواخت توزیع می‌کنند.

در صندوق‌های سهامی، مسئله پیچیده‌تر است. عملکرد روزانه می‌تواند سرنخی از ترکیب سبد بدهد، اما برای ارزیابی جدی‌تر باید بازده صندوق را در بازه‌های فصلی، هم‌زمان با شاخص کل و شاخص هم‌وزن سنجید. بازگشایی یک سهم بزرگ، تغییر مدیر صندوق یا چرخش بازار از سهام بزرگ به کوچک نیز می‌تواند مقایسه‌های ساده را مخدوش کند.

مهم‌ترین معیار پیشنهادی برنامه، تفکیک «معامله‌کردن» از «ارزش‌آفرینی» است؛ اگر پرتفوی ابتدای ماه بدون هیچ تغییری حفظ می‌شد، چه بازدهی داشت؟ و تصمیم‌های واقعی مدیر، چه میزان بازده بیشتر یا کمتر ساخته‌اند؟ این مقایسه روشن می‌کند که گردش سبد واقعاً آلفا خلق کرده یا صرفاً هزینه معامله تولید کرده است.

دوگانه صندوق کوچک و بزرگ نیز پاسخ قطعی ندارد. صندوق کوچک می‌تواند تصمیم‌ها را سریع‌تر اجرا کند؛ صندوق بزرگ معمولاً از تیم تحلیل گسترده‌تر و پوشش بیشتری بر صنایع برخوردار است، اما برای جابه‌جایی سبد با محدودیت بیشتری مواجه می‌شود. بنابراین، «چابکی» به‌تنهایی مزیت نیست و «مقیاس» نیز تضمین‌کننده برتری نخواهد بود.

در بخش تحلیل بازار، مهمان از نزدیک‌شدن بخش بزرگی از سهام به محدوده‌های تعادلی سخن می‌گوید؛ بازاری که دیگر ارزانی فراگیر ندارد و احتمالاً انتخاب سهم و صنعت در آن، مهم‌تر از همراهی منفعلانه با شاخص است. در چنین شرایطی، صندوق برنده الزاماً صندوقی نیست که در آخرین موج صعودی بیشترین بازده را ثبت کرده؛ بلکه صندوقی است که بتواند میان بازده، نقدشوندگی، ثبات و کنترل ریسک تعادل برقرار کند.

این اپیزود، راهنمای جست‌وجوی «بالاترین نرخ» نیست؛ تلاشی است برای پاسخ به پرسشی دشوارتر؛ کدام بازده، حاصل مهارت مدیر است و کدام عدد، فقط برای نمایش انتخاب شده؟