ارزش بازار اوراق بدهی در پایان شهریورماه ۱۴۰۱ به بیش از ۵۲۰ هزار میلیارد تومان رسیده است. از ابتدای سال ۱۴۰۱ تا این تاریخ، ارزش این بازار معادل ۷ درصد (۳۳ هزار میلیارد تومان) افزایش یافته است و نرخ رشد آن نسبت به شهریورماه سال گذشته نیز معادل ۲۵ درصد (۱۰۴ هزار میلیارد تومان) بوده است. با وجود آنکه ارزش اسمی این بازار طی سال‌های اخیر به صورت پیوسته افزایش یافته است، اما باید توجه داشت که ارزش حقیقی آن (ارزش اسمی منهای نرخ رشد تورم) در برخی مقاطع از جمله سال جاری رشد چندانی نداشته است. طی نیمه اول سال ۱۴۰۱ شرایط به شکلی بوده که ارزش حقیقی بازار اوراق به‌صورت پیوسته کاهش یافته و در این دوره ۶ ماهه، کاهشی معادل ۱۹ درصد ثبت شده است که این رقم، بیشترین میزان کاهش ارزش حقیقی بازار اوراق در یک دهه اخیر است. به بیان دیگر، رشد ارزش بازار اوراق بدهی در نیمه اول سال ۱۴۰۱ بسیار کمتر از رشد شاخص قیمت‌ها و نرخ تورم بوده است. این شرایط به معنای آن آن است که وضعیت این بازار در نیمه اول امسال، متفاوت از روند بلندمدت آن بوده است.
در رابطه با دلایل توقف روند رشد ارزش حقیقی بازار اوراق بدهی در نیمه اول سال به نظر می‌رسد که موضوع عدم جذابیت نرخ بازده اوراق (به دلیل رشد محسوس نرخ تورم) برای سرمایه‌گذاران، علت اصلی این موضوع بوده است. نرخ بازده حقیقی اوراق در نیمه اول امسال برای نخستین بار به محدوده کمتر از منفی ۳۰ درصد رسیده است و همین موضوع سبب شده تا جذابیت این اوراق برای خریداران و سرمایه‌گذاران بالقوه کاهش یابد. انتظار می‌رود با کاهش تدریجی نرخ تورم در نیمه دوم سال و در نتیجه افزایش نرخ سود حقیقی اوراق، به تدریج شرایط فروش اوراق بهبود یابد و ارزش این بازار نیز در نیمه دوم سال رشد محسوسی را تجربه کند.
همچنین باید توجه داشت که با نزدیک شدن به ماه‌های پایانی سال و افزایش نیاز دولت به انتشار اوراق جهت مدیریت بودجه (به‌ویژه در ماه‌های بهمن و اسفند)، انتظار افزایش عرضه اوراق دولتی وجود دارد و به این ترتیب رسیدن ارزش بازار اوراق دولتی به محدوده بیش از ۶۰۰ هزار میلیارد تومان در سال جاری چندان نامحتمل نخواهد بود.
در کنار تغییرات کمّی بازار اوراق بدهی، ترکیب رشد این بازار نیز در نیمه اول سال ۱۴۰۱ با تغییراتی همراه بوده است؛ در شش ماه ابتدای امسال و برخلاف رویه معمول سال‌های قبل، رشد بازار به شکلی بوده که بیش از دو سوم از مجموع خالص انتشار اوراق _انتشار منهای سررسید)، مربوط به اوراق شرکتی بوده است و اوراق بخش دولتی سهم کمتری در رشد بازار داشته‌اند. این موضوع سبب شده تا در پایان شهریورماه ۱۴۰۱ سهم اوراق شرکتی از مجموع بازار اوارق بدهی به حدود ۱۹ درصد افزایش یابد که نسبت به سهم ۱۵ درصدی ابتدای سال، رقم قابل ملاحظه‌ای محسوب می‌شود و البته بالاترین سهم اوراق شرکتی در ۳۶ ماه اخیر است. لازم به ذکر است که مجموع ارزش بازار اوراق شرکتی در پایان شهریورماه معادل ۹۵ هزار میلیارد تومان بوده که نسبت به ابتدای سال بیش از ۲۳ هزار میلیارد تومان رشد را نشان می‌دهد. به این ترتیب می‌توان گفت ساختار بازار اوراق بدهی که در سال‌های اخیر به شدت به نفع اوراق دولتی در حال تغییر بود، در نیمه اول سال ۱۴۰۱ به سمت اوراق شرکتی و تامین مالی بخش خصوصی بهبود یافته است.
در رابطه با دلایل تغییرات ایجاد شده در ترکیب و ساختار بازار بدهی طی نیمه اول امسال، باید توجه داشت که واکاوی ماهیت رشد اوراق شرکتی نشان می‌دهد افزایش سریع انتشار اوراق گام، نقش مهمی در رشد ارزش بازار اوراق شرکتی داشته است. اوراق گام یا گواهی اعتبار مولد که برای تامین سرمایه در گردش بنگاه‌ها و تامین مالی طی زنجیره تولید یک محصول مورد استفاده قرار می‌گیرند، اوراق کوتاه‌مدت با سررسید کمتر از یکسال و بدون کوپنی هستند که در سال جاری به شدت مورد استقبال بنگاه‌ها قرار گرفته‌اند و شرکت‌های متعددی در صنایع مختلف اقدام به انتشار و استفاده از این اوراق کرده‌اند. به نظر می‌رسد یکی از مهمترین دلایل استقبال بنگاه‌ها از این اوراق در سال جاری، مساله تنگنای نقدینگی و کاهش پرداخت تسهیلات توسط نظام بانکی بوده است که شرکت‌ها را مجبور کرده برای رفع نیازهای کوتاه‌مدت خود در حوزه نقدینگی، از ابزارهای بازار سرمایه بهره‌برداری نمایند. در واقع از آنجا که سیاست‌های پولی بانک مرکزی جهت کنترل متغیرهای پولی و نرخ تورم سبب شده تا پرداخت تسهیلات توسط نظام بانکی در ماه‌های اخیر به شدت کاهش یابد، برخی از بنگاه‌ها برای رفع نیاز نقدینگی خود از نظام بانکی به سمت بازار سرمایه متمایل شده‌اند. لازم به ذکر است با توجه به آنکه اوراق گام در اقلام ترازنامه بانک‌های عامل درج نمی‌شود و در اقلام زیرخط قرار می‌گیرد، عملا انتشار این اوراق مشمول سیاست‌های کنترل مقداری ترازنامه بانک‌ها توسط بانک مرکزی (مبنی بر سقف رشد ۲ تا ۳ درصدی ترازنامه بانک عامل به صورت ماهانه) نمی‌شود و به همین علت، بانک‌ها نیز تمایل زیادی به انتشار این اوراق دارند. به این ترتیب، شرایط مذکور سبب شده تا رشد محسوسی در انتشار این اوراق طی نیمه اول سال صورت پذیرد و انتظار بر آن است که در نیمه دوم سال نیز با توجه به تداوم شرایط تنگنای نقدینگی، استفاده بنگاه‌ها از این ابزار تامین مالی همچنان افزایش یابد.
نکته مهم دیگری که درباره اوراق گام باید مورد توجه قرار گیرد آن است که شرایط کمبود منابع اعتباری و اضطرار و نیاز بنگاه‌ها برای تامین مالی و در نتیجه گرایش آن‌ها به استفاده از اوراق گام در سال جاری سبب شده تا بنگاه‌ها حاضر به پرداخت هزینه‌های بالاتر برای تامین مالی خود باشند؛ به شکلی که در حال حاضر میانگین نرخ بازده اوراق گام در محدوده بالاتر از ۲۴ درصد قرار دارد. از آنجا که این اوراق، ماهیتا مشابه اسناد خزانه اسلامی هستند، مقایسه نرخ بازده آن‌ها با نرخ بازده اسناد خزانه نشان می‌دهد که در نیمه اول امسال همواره شکافی حدود ۲ واحد درصد میان این دو نرخ وجود داشته است و این موضوع نشانگر هزینه بالاتر تامین مالی بخش خصوصی با استفاده از اوراق گام است. البته باید توجه داشت که بنا به شرایط فعلی نرخ تورم، تامین مالی با نرخ‌های فعلی نیز برای بنگاه‌ها جذابیت دارد و با توجه به انتظار کاهش تدریجی نرخ تورم در نیمه دوم سال، انتظار کاهش تدریجی نرخ بازده اوراق گام نیز وجود خواهد داشت.
کارشناس بازار سرمایه
تبادل نظر